广州白云电器开荒股份有限公司 关连债券 2025 年追踪评级敷陈 中鹏信评【2025】追踪第【226】号 01                 信用评级敷陈声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成请托关系外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行动孤独、客不雅、自制的关联关系。 本评级机构与评级从业东谈主员已实际尽责探问义务，有充分原理保证所出具的评级敷陈遵从了真的、客不雅、 自制原则，但不合评级对象过头关连方提供或已崇敬对外公布信息的正当性、真的性、准确性和完好性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级模范和责任门径对评级收场作出孤独判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级敷陈不雅点仅为本评级机构对评级对象信用现象的个体成见，不行为购买、出售、持有任何证券的 提议。本评级机构不合任何机构或个东谈主因使用本评级敷陈及评级收场而导致的任何亏蚀负责。 本次评级收场自本评级敷陈所注明日历起见效，有用期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时间变更信用评级。本评级机构领导报 告使用者应实时登陆本公司网站关爱被评证券信用评级的变化情况。 本评级敷陈版权归本评级机构通盘，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除请托评级协议商定外， 未经本评级机构书面喜悦，本评级敷陈及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行动或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级收场                                 评级不雅点                                      ?     本次品级的评定是探求到：广州白云电器开荒股份有限公司（以下                   本次评级        前次评级                                            简称“白云电器”或“公司”，股票代码：603861.SH）居品在智能  主体信用品级                  AA     AA         电网、轨谈交通和特高压界限具有一定的竞争上风，仍与电网、轨  评级瞻望                寂静         寂静         谈交通等行业头部客户保持寂静的合营关系，现在较为充裕的在手  白电转债                    AA     AA         订单及往常茂盛的下流阛阓需求有望对公司功绩赓续形成复古。同                                            时中证鹏元也关爱到，2024 年末公司短期债务限度增多，濒临较大                                            的短期债务压力；连年公司新增较多产能，存在一定的产能消化压                                            力；公司所处行业的下搭客户对营运资金形成较大占用，濒临一定                                            的存货跌价风险和应收账款回款风险。                                      公司主要财务数据及方向（单元：亿元） 评级日历                                     同一口径            2025.3     2024     2023     2022                                          总钞票              98.94    100.09    89.32    85.11                                          总债务                  --    29.47    29.67    37.57                                          贸易收入              9.76     49.85    43.30    34.65                                          净利润               0.39      1.90     1.08     0.25                                          策划行动现款流净额         -2.48     0.72    -0.49     7.25                                          净债务/EBITDA           --     2.86     4.56    10.24                                          EBITDA 利息保险倍数        --     5.09     3.86     1.87                                          总债务/总成本              --   44.36%   48.88%   55.52%                                          FFO/净债务              --   15.10%   9.41%    0.33%                                          EBITDA 利润率           --   8.94%    8.48%    5.26%                                          总钞票通告率               --   3.35%    2.58%    1.25%                                          速动比率              0.61      0.66     0.75     0.74                                          现款短期债务比              --     0.74     0.93     0.85 筹商形势                                     销售毛利率           18.83%    18.48%   18.08%   16.91%                                          钞票欠债率           62.25%    63.07%   65.26%   64.64%                                      贵府泉源：公司 2022-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元  技俩负责东谈主：王皓立                                      整理  wanghl@cspengyuan.com  技俩组成员：陈欣蔚  chenxinwei@cspengyuan.com  评级总监：  筹商电话：0755-82872897 正面 ?    公司仍与行业头部客户保持寂静的合营关系，在手订单充裕，且下流阛阓需求茂盛。公司居品在智能电网、轨谈交      通和特高压界限具有一定的竞争力，2024 年仍领有国度电网、南边电网、广州地铁集团有限公司（以下简称“广铁      集团”）等寂静的前五大客户。收场 2024 年末，公司在手订单限度达 79.85 亿元，往常收入较有保险。此外，跟着      新式电力系统扶植真切鼓吹、一二线城市轨谈交通采集进一步扩容、新能源产业及智算中心等新兴界限加速发展，      有望赓续为输配电及驾驭开荒阛阓孝敬新的需求增量。 关爱 ?    2024 年末公司短期债务限度增长，濒临较大的短期债务压力。2024 年末，公司短期债务限度为 24.32 亿元，占总债      务比重为 82.52%，现款短期债务比为 0.74，若本期债券未能定期转股，将加大公司债务偿付压力。 ?    连年公司产能彭胀较快，需关爱后续产能消化情况。追踪期内，多个技俩建成投产及产线技改推动公司成套开关设      备、电力电容器、变压器等产能彭胀，需关爱新增产能的消化情况。 ?    基于公司所处的行业特征，下搭客户对营运资金形成较大占用，公司存在一定的存货跌价风险和应收账款回款风险。      公司居品主要应用于智能电网、轨谈交通、特高压及要紧工业等扶植周期长且复杂的技俩，该行业的居品从发出到      安装调试并验收及格耗时较久、回款周期较长，2024 年末发出商品、应收账款和永恒应收款共计占公司总钞票比重      为 42.38%，存货跌价准备余额为 0.65 亿元、应收账款坏账准备余额为 3.59 亿元，需关爱因阛阓行情和客户策划现象      变化等成分可能导致的存货跌价风险及业务款项回收风险。 往常瞻望 ?    中证鹏元予以公司寂静的信用评级瞻望。咱们以为公司居品在智能电网、轨谈交通和特高压界限具有一定的竞争优      势，终年与行业头部客户保持寂静的合营关系，现在在手订单充裕且下流阛阓需求较为茂盛，公司策划风险和财务      风险举座可控。 同行比较（单元：亿元、%）     方向                         念念源电气          白云电器                森源电气     总钞票                          234.74         100.09                66.17     贸易收入                         154.58          49.85                27.67     净利润                           20.85           1.90                 0.90     销售毛利率                         31.25          18.48                28.47     时间用度率                         15.01          13.48                19.21     钞票欠债率                         46.09          63.07                50.87     净贸易周期（天）                       114            104                  391 注：以上各方向均为 2024 年数据。 贵府泉源：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称呼                                                      版块号     工商企业通用信用评级方法和模子                                      cspy_ffmx_2023V1.0     外部异常营救评价方法和模子                                        cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已泄漏于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及收场 评分要素                 评分品级         评分要素                       评分品级          宏不雅环境               4/5          初步财务现象                   6/9          行业&策划风险现象          5/7            杠杆现象                   5/9  业务现象                             财务现象            行业风险现象           3/5            盈利现象                   强            策划现象             5/7          流动性现象                    5/7 业务现象评估收场                    5/7   财务现象评估收场                        6/9          ESG 成分                                                    0  援助成分    要紧异常事项                                                    0          补充援助                                                      1 个体信用现象                                                            aa 外部异常营救                                                             0 主体信用品级                                                            AA 注：各方向得分越高，暗示发扬越好。 本次追踪债券概况 债券简称      刊行限度（亿元）   债券余额（亿元）            前次评级日历      债券到期日历 白电转债      8.80       3.67                2024-6-19   2025-11-15 一、 债券召募资金使用情况   本期债券召募资金原策动用于高端智能化配电开荒产业基地扶植技俩和补充流动资金。凭证公司公 告，收场2024年12月31日，“白电转债”召募资金专项账户余额为0.80亿元。 二、 刊行主体概况   追踪期内，公司称呼、控股股东及内容驾驭东谈主均未发生变化。跟着白电转债部分转股，收场2025年 胡明光、胡合意），共计持股比例下落至58.48%，均未质押股权。   公司仍主要从事成套开关开荒、电力电容器、元器件和变压器等居品的研发、坐褥和销售，2024年 公司以50万元资金收购广州东芝白云自动化系统有限公司剩余50%股权，同一报表范围因此新增1家子 公司。 三、 运营环境   宏不雅经济和政策环境 内需，推动经济牢固朝上、结构向优 平。一揽子存量政策和增量政策持续发力、靠前发力，效率渐渐泄漏。坐褥需求赓续还原，结构有所分 化，工业坐褥和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保持韧 性，破钞超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型历程中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高时刻产业稳步增长，债务和地产风险有所下落，海皮毛差现象细密，阛阓活力信心增强。二季 度外部场合严峻复杂，关税政策和大国博弈下出口和休闲率或濒临压力。国内新旧动能换取，有用需求 不及，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅政策愈加积极，加速推动一揽子存量政策和增量政策落 实，进一步扩内需尤其是提振破钞，效率稳劳动、稳企业、稳阛阓、稳预期，以高质料发展的细目性应 对各式不细目性。二季度货币政策赓续看护限度宽松，保持流动性充裕，推动通胀谦和回升，赓续寂静 股市楼市，缔造新式政策性金融器具，营救科技立异、扩大破钞、寂静外贸等。财政政策持续使劲、更 加过劲，财政刺激有望加码，增多刊行超永恒至极国债，营救“两新”和“两重”界限，扩大专项债投 向界限和用作技俩成本金范围，同期鼓吹财税体制鼎新。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 持续使劲推动房地产阛阓止跌回稳。科技立异、新质坐褥力界限要因地制宜推动，持续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更闲散度促进破钞、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲有用的政策轻佻外部 环境的不细目性，斟酌全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   详见《关税博弈，坚毅作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济瞻望》。    行业环境 转型升级、轨谈交通采集拓展、新能源产业快速发展以及大限度电力关连开荒更新，输配电及驾驭设 备的需求复古较为强盛   配电网的高质料发展及更新校正需求渐渐落地，输配电开荒中期需求复古强盛。电力系统运营商是 输配电开荒行业最费事的下搭客户之一，主要包括国度电网和南边电网。继 2024 年 3 月国度发改委、 能源局联合发布《对于新场合下配电网高质料发展的率领成见》、国务院印发《推动大限度开荒更新和 破钞品以旧换新行动有策动》后，2024 年 8 月，国度能源局发布《配电网高质料发展行动实施有策动 （2024—2027 年）》，围绕构建新式电力系统，通过加速配电网校正、强化策动统筹、完善模范体系等 举措，力求三年内使新式配电系统扶植取得显耀成效。跟着电网系统校正升级、新能源占比的约束栽培 以及新式电力系统的扶植加速，连年电力系统企业投资持续增长，2024 年，宇宙主要发电企业电源工程、 电网工程辨认完成投资 11,687 亿元、6,083 亿元，辨认同比增长 12.1%、15.3%，已结合四年已毕正增长。 司 2025 年策动固定钞票投资达到 1,750 亿元，再创历史新高。   我国城市轨谈交通扶植的持续鼓吹有劲拉动关连电力自动化开荒的需求。轨谈交通是我国国民经济 高质料发展的费事保险，亦然新式基础设施扶植高度关连的界限。跟着我国铁路、城市轨谈扶植限度的 约束扩大，以及轨谈交通行业对电力自动化要求的持续栽培，有益于推动轨谈交通界限的远动箱式变电 站、无功抵偿安装、电缆商酌测温安装等主要居品的阛阓需求进一步增多。收场 2024 年末，我国铁路 贸易里程达到 16.2 万公里，其中高铁 4.8 万公里，电化率栽培至 75.8%；2024 年宇宙铁路完成固定钞票 投资 8,506 亿元，同比增长 11.3%，投产新线 3,113 公里，其中高铁 2,457 公里，铁路扶植成效显耀。城 市轨谈交通方面，收场 2024 年末，我国城轨交通运营澄澈总长度增长至 12,160.77 公里，44 个城市在建 澄澈总长度 5,833.04 公里，在建技俩的可研批复投资累计 44,979.55 亿元。   我国以工业为主的用电需求增长平直带动配电网的扶植，进而拉动对输配电及驾驭开荒的需求。 时。此外，连年我国加速扶植新式能源体系，输配电开荒的需求有望进一步增长。国度能源局在《2025 年能源责任率领成见》中作出相应部署，明确非化石能源发电装机占比提高到 60%傍边，非化石能源占 能源破钞总量比重提高到 20%傍边；工业、交通、建筑等重心界限可再生能源替代取得新进展；新能源 消纳和调控政策标准进一步完善，绿色低碳发展政策机制进一步健全。2024 年宇宙累计发电装机容量约 量约 5.2 亿千瓦，同比增长 18.0%。2025 年 1 月，中国电力企业联合会发布《2024-2025 年度宇宙电力供 需场合分析预测敷陈》，斟酌 2025 年宇宙新增发电装机限度有望进取 4.5 亿千瓦，其中新增新能源发电 装机限度进取 3 亿千瓦。 四、 策划与竞争      追踪期内，公司中枢业务仍聚焦于成套开关开荒、电力电容器、元器件和变压器等居品的研发、生 产和销售。其中，成套开关开荒行为营救业务，持续孝敬最主要的收入和利润，电力电容器业务的孝敬 度有所栽培。2024年，受益于下流电网阛阓茂盛的需求及轨谈交通大型订单的连络践约，成套开关开荒 与电力电容器收入彰着增长，变压器业务则因部分产线技改导致收入阶段性减少，最终公司贸易收入实 现增长15.12%，销售毛利率略有上升。 表1 公司贸易收入组成及毛利率情况（单元：亿元）      技俩           金额       占比        毛利率         金额      占比        毛利率      金额      占比        毛利率 成套开关开荒    5.97      61.13%      18.32%   31.35    62.89%   15.41%   27.01    62.36%   15.90% 电力电容器     1.11      11.36%      35.90%    8.35    16.74%   31.60%    6.12    14.14%   28.02% 变压器       0.09      18.50%      16.41%    6.63    13.30%   14.48%    7.36    17.00%   15.75% 元器件       1.81       0.92%      19.49%    1.37     2.75%   21.29%    1.22     2.82%   16.73% 其他业务      0.79       8.10%       4.15%    2.15     4.31%   22.79%    1.59     3.68%   28.50% 共计        9.76     100.00%      18.83%   49.85   100.00%   18.48%   43.30   100.00%   18.08% 贵府泉源：公司提供，中证鹏元整理      公司居品在智能电网、轨谈交通和特高压界限具有一定的竞争上风，与国度电网、南边电网和广 铁集团等行业头部客户保持寂静的合营关系，受益于下流电网阛阓需求显耀增长和轨谈交通技俩连络 托付，成套开关开荒和电力电容器销量显耀增长，推动公司2024年功绩增长      公司仍在智能电网、轨谈交通和特高压界限保持一定的竞争上风，并与行业头部客户看护寂静的合 作关系。追踪期内，公司仍主要坐褥成套开关开荒、电力电容器、元器件和变压器等居品，居品结构无 要紧变化，泛泛应用于智能电网、轨谈交通、新能源、发电集团、要紧工业、特高压、市政、磨真金不怕火、医 疗卫生等界限。智能电网界限，公司已结合为南边电网、国度电网提供服务二十余年，并持续中标要紧 工程技俩，2024年中标南边电网、国度电网的订单金额辨认约4亿元和11亿元；轨谈交通界限，公司凭 借完好的轨谈交通供电系统开荒居品链上风，2024年将业务领土进一步拓展至国内36个城市、130 条 （段）澄澈，其中广铁集团系中枢大客户且2024年末待践约订单限度达38.32亿元；特高压界限，子公 司桂林电力电容器有限包袱公司领有环球先进的特高压电力电容器坐褥和研发基地、特高压电容器国度 级实验研发中心，其电容器、互感器居品阛阓份额赓续保持发轫。此外，公司紧握能源结构转型机遇， 与宁德期间等新能源领军企业建立了计谋合营，并寂静获取新订单。      追踪期内，下流电网阛阓需求显耀增长重叠轨谈交通技俩连络托付，公司中枢居品销量已毕增多， 带动公司2024年功绩增长。2024年，国内智能电网及特高压/超高压要紧技俩扶植提速带动输配电开荒 需求增长，重叠广铁集团技俩连络践约，公司成套开关开荒和电力电容器的销量均彰着增多，公司前五 大客户连络度也因此上升约11个百分点至55.70%，其中第一大客户占比为21.86%，客户连络度较高。 体量相对较小的变压器销量则有所下滑，主要系部分产线于2024 年一季度停工进行技改升级所致。公 司居品单价受技俩类型、时刻设立等多元成分影响，不同细分居品价钱各异较大，2024年举座的居品均 价因践约技俩变化而训斥。但从居品毛利率来看，成套开关开荒发扬较为寂静，电力电容器毛利率因高 毛利技俩占比增多而上升；变压器毛利率因产线停工技改短期承压，但随技改完成，2025年一季度已回 升。 表2 公司主要居品销售情况（单元：台、万千乏、元/千乏、元/台） 技俩                   销量            平均单价           产销率        销量           平均单价            产销率 成套开关开荒           264,182          11,868       103.18%   153,425              17,602    79.43% 电力电容器（成套安装）        2,838             19        90.35%      2,052                 19    105.47% 电力电容器（电容式电压互 感器） 变压器                1,630         406,912       90.81%      1,781             413,364    91.76% 注；电力电容器（成套安装）的销量和单价的单元辨认为万千乏、元/千乏；其余居品的销量和单价的单元辨认为台、元/ 台。 贵府泉源：公司提供      公司坐褥基地散布多元，多个技俩建成投产及产线技改推动产能进一步增多，但电力电容器和变 压器的部分产能未被期骗，探求到连年举座产能彭胀较快而行业竞争较为热烈，公司可能濒临一定的 产能消化压力   公司坐褥基地散布较为多元，追踪期内产能进一步扩大，需关爱电力电容器和变压器的产能期骗率 改善情况。公司仍延续定制化设想坐褥时势，主要坐褥基地位于广州、桂林、绍兴、韶关和徐州。2024 年，徐州淮海智能电网与轨谈交通电气装备产业基地技俩和本期债券募投技俩“高端智能化配电开荒产 业基地扶植技俩”接踵建成投产，推动成套开关开荒产能显耀增长，变压器产能经技改升级后亦已毕扩 张，电力电容器产能则因增多坐褥开荒而小幅栽培。产能期骗效率方面，受益于下流电网需求增长及大 型轨谈交通订单连络托付，成套开关开荒和电力电容器（成套安装）的产能期骗率均彰着上升，而变压 器产能期骗率因技改期停工而下滑。举座来看，电力电容器和变压器部分产能未被期骗。此外，电网升 级校正的持续真切和新能源产业的快速发展带动箱式变电站需求增长，2025年4月公司的智能箱式变电 站厂房扶植技俩相应建成投产，变压器产能随之扩大，成套开关开荒产能亦进一步增长，由于公司所处 行业竞争较为热烈，需关爱新增产能的消化情况。 表3 公司主要居品坐褥情况 居品称呼                       技俩              单元                      2024 年              2023 年                        年产能                 台                       295,026             230,000 成套开关开荒                 产量                  台                       256,033             193,151                        产能期骗率               -                        86.78%              83.98% 电力电容器     成套安装         年产能                 万千乏                       4,200               4,000                        产量                  万千乏                   3,141                 1,946                        产能期骗率               -                    74.79%                48.65%                        年产能                 台                     6,000                 5,800           电容式电压互感器     产量                  台                     4,311                 4,216                        产能期骗率               -                    71.85%                72.69%                        年产能                 台                     2,400                 2,100 变压器                    产量                  台                     1,795                 1,941                        产能期骗率               -                    74.79%                92.43% 贵府泉源：公司提供，中证鹏元整理 表4 收场 2024 年末公司主要在建技俩情况（单元：亿元） 技俩         策动总投资       已投资          居品类型                   技俩地方                后续资金泉源                                     年产 2,000 台 35kV 及以                                     下箱式变电站（新能源 智能箱式变电站                             箱式变电站 1200 台、国 厂房扶植技俩                              家电网箱式变电站 620                                     台、储能功率舱箱式变                                     压器 180 台） 贵府泉源：公司提供，中证鹏元整理   公司原材料供应商仍较为分散需关爱往常铜价走势对公司坐褥成本及盈利的影响   公司原材料供应商仍较为分散，需关爱铜材价钱波动对公司成本驾驭的潜在影响。公司原材料主要 由断路器、互感器、抑遏开关、运转器等各类元器件以及铜材、钢材等金属材料组成，2024年原材料在 贸易成本中的比重微降至90.34%，其中元器件占比仍过半，铜材占比增多5.21个百分点至20.14%，其余 材料占比很低。公司主要原材料阛阓价钱透明、模范和解，2024年前五大、第一大供应商连络度辨认上 升至20.84%和6.89%，举座采购连络度仍相对较低。但需关爱的是，2024年公司采购的铜材均价受阛阓 行情影响有一定飞腾，公司主要通逾期货套期保值对冲部分铜材价钱风险，往常铜材价钱波动可能对生 产成本及盈利形成一定影响。   公司下半年备货增多导致举座上游账期拉长，重叠货款催收力度的进一步强化，2024年净贸易周 期大幅裁减且低于同行 品量均显耀增长，由于技俩验收周期较长，部分采购成本及发出商品价值未在当期证据收入和结转成本， 甚而存货盘活天数小幅上升、应付账款盘活天数增多，详尽使得公司净贸易周期彰着裁减，举座的营运 资金盘活效率优于同行。 表5 公司及部分可比上市公司营运效率关连方向（单元：天） 技俩                公司      念念源电气             森源电气         公司         念念源电气             森源电气 应收款项盘活天数         133          118              417       142             114             380 存货盘活天数           174          143              96        163             146              98 应付款项盘活天数                    203              146         122   163          150          115 净贸易周期                       104              114         391   142          109          363 贵府泉源：Wind，中证鹏元整理 五、 财务分析       财务分析基础证明   以下分析基于公司提供的经华兴管帐师事务所（异常时时搭伙）审计并出具模范的无保属成见的   追踪期内，公司经贸易绩向好推动杠杆水平边缘改善，债务限度相对寂静但短期债务占比上升， 短期债务压力加大，探求到现在公司可用银行授信额度仍较为充裕，同期相对领悟的融资渠谈有助于 已毕债务连接，举座的债务风险相对可控       成本实力与钞票质料   追踪期内，公司策划鸠集持续增多，成本实力稳步栽培，而欠债限度变动相对较小，详尽使得产权 比率有所下落，但通盘者权力对总欠债的保险进度仍较弱。从通盘者权力的组成来看，策划鸠集、股东 插足、IPO召募资金等仍为公司净钞票最主要的组成部分。 图1 公司成本结构                                             图2 2025 年 3 月末公司通盘者权力组成        总欠债          通盘者权力           产权比率（右）                           其他 贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025                    贵府泉源：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                                    证鹏元整理   追踪期内，公司钞票仍主要由发出商品、业务应收款、厂房开荒和现款类钞票组成，其中流动钞票 比重波动栽培。公司存货仍大部分由发出商品组成，随下搭客户需求增长及公司连络践约大额订单，存 货限度持续扩大，2024年末存货跌价准备余额为0.65亿元，占同期末账面余额的比重小幅上升至2.98%， 由于公司居品主要应用于智能电网、轨谈交通、特高压及要紧工业等扶植周期长且复杂的技俩，居品从 发出到安装调试并验收及格耗时较久，需关爱因阛阓行情和客户策划现象变化等成分导致的存货跌价风 险。业务应收款主要来自应收账款和永恒应收款，公司所处行业的下搭客户的举座账期较长，应收款项 限度随业务限度扩大而增多，账龄仍连络在1年以内，坏账准备余额为3.59亿元，坏账计提比例小幅降 至15.43%；永恒应收款主要来自广铁集团的分期销售商品款项，遍地铁技俩的陆续托付而增长，公司有 部分营运资金被占用。公司固定钞票仍主要由房屋建筑物和机器开荒组成，因高端智能化配电开荒产业 基地等技俩转固而增多。公司无形钞票仍主要为地盘使用权，限度变动较小。现款类钞票以货币资金、 为主，举座限度有所增长，2024年末货币资金中受限金额为0.66亿元，来自银行汇票、保函、期货保证 金。    受限钞票方面，2024年末公司钞票中受限钞票账面价值为4.05亿元，占总钞票比重训斥至4.04%， 来兴奋额存单质押（2.37亿元）、固定钞票及无形钞票贷款典质（0.81亿元）、银行汇票/保函/期货保证 金（0.66亿元）和应收单据质押（0.21亿元）。 表6 公司主要钞票组成情况（单元：亿元）         技俩                         金额           占比      金额            占比      金额           占比 货币资金                     2.58        2.61%     5.75        5.75%    4.72        5.28% 应收账款                    19.45    19.66%       19.69       19.67%   17.05       19.09% 存货                      23.48    23.73%       21.19       21.17%   17.77       19.90% 其他流动钞票                   7.87        7.96%     8.13        8.13%    4.23        4.73% 流动钞票共计                  57.01    57.62%       58.85      58.80%    50.00      55.99% 永恒应收款                    9.63        9.73%     9.27        9.27%    6.34        7.10% 固定钞票                    18.72    18.92%       18.82       18.81%   17.93       20.08% 无形钞票                     3.89        3.93%     3.90        3.90%    3.98        4.46% 其他非流动钞票                  4.80        4.85%     4.48        4.48%    6.49        7.27% 非流动钞票共计                 41.93    42.38%       41.24      41.20%    39.31      44.01% 钞票所有这个词                    98.94   100.00%      100.09      100.00%   89.32      100.00% 贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利技艺    业务限度彭胀及居品结构优化带动公司盈利技艺小幅提高。2024年，公司贸易收入随下流茂盛的市 场需求及轨谈交通订单的连络践约而增长，其中面向特高压/超高压界限的高毛利居品电力电容器收入 占比增多，带动举座销售毛利率略有提高，详尽使得公司净利润同比增长75.09%，EBITDA利润率及总 钞票通告率小幅上升。    瞻望往常，较为充裕的在手订单及行业增量需求的持续开释，有望对公司功绩赓续形成复古，盈利 趋势稳中向好。收场2024年末，公司在手的未践约订单为79.85亿元，主要来自广铁集团（38.32亿元）、 南边电网和国度电网等客户，较为充裕的在手订单为公司往常收入已毕提供一定的保险。公司永恒与电 网阛阓、轨谈交通及新能源等行业头部客户保持寂静的合营关系，往常跟着新式电力系统扶植鼓吹、一 二线城市轨谈交通采集扩容、新能源产业高速发展及智算中心等新兴界限的需求开释，公司业务限度有 望进一步扩大，限度效益的栽培将摊薄固定成本，重叠特高压阛阓高景气度将带动高毛利居品电力电容 器收入占比栽培，公司往常盈利水平或已毕稳步增长。 图3 公司盈利技艺方向情况（单元：%）                    EBITDA利润率                总钞票通告率 贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈，中证鹏元整理   现款流与偿债技艺 司存量债务主要来自15.73亿元银行告贷、3.92亿元债券融资和9.80亿元应付单据，其中银行告贷主要为 保证告贷，六成以上的贷款将在2025年到期，利率水平连络在2.2%-4.0%；应付债券为本期债券，收场 结算款，跟着业务限度扩大有一定增长。   策划性欠债方面，2024年下半年较多大型订单需连络践约，公司相应采购多量原材料并预收下搭客 户部分货款，使得应付账款限度和协议欠债限度均有所增多。 表7 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）        技俩                      金额          占比        金额              占比        金额            占比 短期告贷                    5.71       9.27%     6.51           10.32%     3.58          6.14% 应付单据                    9.22      14.97%     9.80           15.53%     8.67         14.87% 应付账款                   25.28      41.05%    24.89           39.43%    20.91         35.87% 协议欠债                    4.19       6.80%     4.22            6.69%     3.99          6.84% 一年内到期的非流动欠债             7.19      11.67%     8.00           12.68%     2.96          5.07% 流动欠债共计                 54.66     88.75%     57.26          90.72%     43.06        73.88% 永恒告贷                    6.21      10.09%     5.15            8.15%     6.19         10.63% 应付债券                    0.00       0.00%     0.00            0.00%     8.27         14.18% 非流动欠债共计                 6.93     11.25%      5.86           9.28%     15.23        26.12% 欠债共计                   61.59     100.00%    63.13          100.00%    58.29        100.00% 总债务                         --        --    29.47           46.68%    29.67         50.90% 其中：短期债务                   --        --          24.32    82.52%       15.20      51.24%     永恒债务                  --        --           5.15    17.48%       14.46      48.76% 贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 模增多，并在应收账款催款力度加强等原因的影响下，策划行动现款流净额和FFO均有一定增长；因公 司在2025年头备货增多，使得2025年一季度策划行动现款流呈净流出态势。杠杆现象方面，策划鸠集的 增多带动EBITDA和通盘者权力限度增长，EBITDA对利息的保险进度有所栽培，公司举座的杠杆水平 略有下落但与同行比拟仍较高。 表8 公司现款流及杠杆现象方向 方向称呼                       2025 年 3 月               2024 年              2023 年 策划行动现款流净额（亿元）                           -2.48                  0.72               -0.49 FFO（亿元）                                    --                  1.92                1.58 钞票欠债率                              62.25%                    63.07%              65.26% 净债务/EBITDA                                 --                  2.86                4.56 EBITDA 利息保险倍数                              --                  5.09                3.86 总债务/总成本                                    --                44.36%              48.88% FFO/净债务                                    --                15.10%              9.41% 策划行动现款流净额/净债务                              --                5.64%               -2.91% 摆脱现款流/净债务                                  --            -13.59%              -16.34% 贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司流动性有所下落，短期债务压力增多，但仍具有一定的融资弹性。2024 年，因本期债券等债 务渐渐进入还本期，重叠业务限度扩大推升策划性债务，公司流动欠债限度增长，速动比率随之下滑。 由于短期债务限度增长，公司现款类钞票对短期债务的隐敝进度下落且不及。收场 2024 年末，公司尚 未使用的银行授信余额为 48.94 亿元，且总钞票受限比例不高，公司在一定条目下可通过钞票抵质押获 取新的融资。此外，公司行为上市公司，可依托定向增发、债券刊行等多元化成本阛阓器具天真筹措 资金。  图4 公司流动性比率情况                      速动比率         现款短期债务比  贵府泉源：公司 2023-2024 年审计敷陈，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   过往债务践约情况   凭证公司提供的企业信用敷陈，从2022年1月1日至敷陈查询日（2025年5月9日），公司本部、费事 子公司桂林电力电容器有限包袱公司均不存在未结清不良类信贷记载，已结清信贷信息无不良类账户； 公司公开刊行的各类债券均按时偿付利息，无到期未偿付或逾期偿付情况。   凭证中国推论信息公开网，收场2025年6月9日，中证鹏元未发现公司本部被列入宇宙失信被推论东谈主 名单。 附录一 公司主要财务数据和财务方向（同一口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                   2.58      5.75      4.72      4.53 应收账款                  19.45     19.69     17.05     17.21 存货                    23.48     21.19     17.77     14.19 其他流动钞票                 7.87      8.13      4.23      2.50 流动钞票共计                57.01     58.85     50.00     43.68 永恒应收款                  9.63      9.27      6.34      5.29 固定钞票                  18.72     18.82     17.93     12.91 其他非流动钞票                4.80      4.48      6.49     10.53 非流动钞票共计               41.93     41.24     39.31     41.42 钞票所有这个词                  98.94    100.09     89.32     85.11 短期告贷                   5.71      6.51      3.58      4.49 应付单据                   9.22      9.80      8.67     15.59 应付账款                  25.28     24.89     20.91     11.26 协议欠债                   4.19      4.22      3.99      3.50 一年内到期的非流动欠债            7.19      8.00      2.96      2.98 流动欠债共计                54.66     57.26     43.06     40.10 永恒告贷                   6.21      5.15      6.19      6.18 应付债券                   0.00      0.00      8.27      7.97 永恒应付款                  0.00      0.00      0.00      0.00 非流动欠债共计                6.93      5.86     15.23     14.91 欠债共计                  61.59     63.13     58.29     55.01 通盘者权力                 37.35     36.96     31.03     30.10 贸易收入                   9.76     49.85     43.30     34.65 贸易利润                   0.47      2.33      1.42      0.26 净利润                    0.39      1.90      1.08      0.25 策划行动产生的现款流量净额         -2.48      0.72     -0.49      7.25 投资行动产生的现款流量净额         -0.53     -1.48      0.68    -12.78 筹资行动产生的现款流量净额         -0.26      1.76      0.27     -2.82 财务方向            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --      4.46      3.67      1.82 FFO（亿元）                  --      1.92      1.58      0.06 净债务（亿元）                  --     12.73     16.75     18.67 销售毛利率               18.83%     18.48%    18.08%    16.91% EBITDA 利润率               --    8.94%     8.48%     5.26% 总钞票通告率                   --    3.35%     2.58%     1.25% 钞票欠债率               62.25%     63.07%    65.26%    64.64% 净债务/EBITDA               --      2.86      4.56     10.24 EBITDA 利息保险倍数                     --       5.09           3.86     1.87 总债务/总成本                           --     44.36%     48.88%       55.52% FFO/净债务                           --     15.10%         9.41%    0.33% 策划行动现款流净额/净债务                     --      5.64%         -2.91%   38.82% 速动比率                            0.61       0.66           0.75     0.74 现款短期债务比                           --       0.74           0.93     0.85 贵府泉源：公司 2022-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（收场 2025 年 3 月末） 贵府泉源：公开贵府，中证鹏元整理 附录三 2024 年末纳入公司同一报表范围的费事子公司情况（单元：亿元） 公司称呼               注册成本     持股比例      主贸易务 桂林电力电容器有限包袱公司        1.36    80.38%   电气机械和器材制造业 贵府泉源：公司提供，中证鹏元整理 附录四 主要财务方向计划公式 方向称呼            计划公式 短期债务            短期告贷+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务援助项 永恒债务            永恒告贷+应付债券+其他永恒债务援助项 总债务             短期债务+永恒债务                 未受限货币资金+走动性金融钞票+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类钞票                 钞票援助项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+通盘者权力                 贸易总收入-贸易成本-税金及附加-销售用度-科罚用度-研发用度+固定钞票折旧、油气 EBITDA          钞票折耗、坐褥性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+永恒待摊用度摊销+                 其他频频性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息开销+成本化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 摆脱现款流（FCF）      策划行动产生的现款流（OCF）-成本开销 毛利率             （贸易收入-贸易成本） /贸易收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /贸易收入×100% 总钞票通告率          （利润总数+计入财务用度的利息开销）/（今年钞票总数+上年钞票总数）/2×100% 产权比率            总欠债/通盘者权力共计*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 速动比率            （流动钞票-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 附录五 信用品级绮丽及界说                     中永恒债务信用品级绮丽及界说 绮丽         界说 AAA        债务安全性极高，毁约风险极低。 AA         债务安全性很高，毁约风险很低。 A          债务安全性较高，毁约风险较低。 BBB        债务安全性一般，毁约风险一般。 BB         债务安全性较低，毁约风险较高。 B          债务安全性低，毁约风险高。 CCC        债务安全性很低，毁约风险很高。 CC         债务安全性极低，毁约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”绮丽进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东谈主主体信用品级绮丽及界说 绮丽         界说 AAA        偿还债务的技艺极强，基本不受不利经济环境的影响，毁约风险极低。 AA         偿还债务的技艺很强，受不利经济环境的影响不大，毁约风险很低。 A          偿还债务技艺较强，较易受不利经济环境的影响，毁约风险较低。 BBB        偿还债务技艺一般，受不利经济环境影响较大，毁约风险一般。 BB         偿还债务技艺较弱，受不利经济环境影响很大，毁约风险较高。 B          偿还债务的技艺较地面依赖于细密的经济环境，毁约风险很高。 CCC        偿还债务的技艺很是依赖于细密的经济环境，毁约风险极高。 CC         在歇业或重组时可获取保护较小，基本不成保证偿还债务。  C         不成偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”绮丽进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东谈主个体信用现象绮丽及界说 绮丽    界说 aaa   在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务的技艺极强，基本不受不利经济环境的影响，毁约风险极低。 aa    在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务的技艺很强，受不利经济环境的影响不大，毁约风险很低。 a     在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务技艺较强，较易受不利经济环境的影响，毁约风险较低。 bbb   在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务技艺一般，受不利经济环境影响较大，毁约风险一般。 bb    在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务技艺较弱，受不利经济环境影响很大，毁约风险较高。 b     在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务的技艺较地面依赖于细密的经济环境，毁约风险很高。 ccc   在不探求外部异常营救的情况下，偿还债务的技艺很是依赖于细密的经济环境，毁约风险极高。 cc    在不探求外部异常营救的情况下，在歇业或重组时可获取保护较小，基本不成保证偿还债务。  c       在不探求外部异常营救的情况下，不成偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”绮丽进行微调，暗示略高或略低于本品级。                            瞻望绮丽及界说 类型         界说 正面         存在积极成分，往常信用品级可能栽培。 寂静         情况寂静，往常信用品级大概不变。 负面         存在不利成分，往常信用品级可能训斥。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码海外立异中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com